House View Q3 2025: Fear of going in?

30/06/2025

Our view of global markets

Reavaliação dos EUA

As decisões políticas inconstantes e a volatilidade nos mercados americanos parecem ter criado algum receio junto dos investidores institucionais. Será que um abrandamento das tensões comerciais e uma recuperação dos mercados podem provocar uma mudança de atitude no final do ano?
Enquanto isso, muitos fatores que fizeram dos EUA um ambiente empresarial de sucesso permanecem intactos: o retorno elevado sobre o capital, a liderança em inteligência artificial (IA) e a demografia favorável. Historicamente, os investidores em ações americanas têm sido recompensados.
Mas a ponderação atual dos EUA nos índices globais pode estar demasiado elevada e justificar-se apenas nos setores com melhor desempenho. Parece-nos importante sermos seletivos: privilegiar a tecnologia e alguns setores industriais e reduzir a exposição a outros setores que não justificam o prémio de preço.
Os investidores estão a questionar o futuro do dólar e das obrigações do Tesouro Americano como portos seguros. Esperamos uma pressão descendente sobre o dólar e a continuação da inclinação da curva de rendimentos. As obrigações em moeda local podem continuar a beneficiar de uma descida do dólar.
O aumento da despesa na Europa deverá beneficiar os principais intervenientes locais em setores como cibersegurança, defesa e tecnologia de defesa, e IA.

Gráfico do trimestre:

Problemas de triliões de dólares?
Os mercados obrigacionistas estão atentos ao aumento da dívida dos EUA (36 biliões de dólares e a crescer), preocupados com a capacidade de reembolso dos investidores a longo prazo. As projeções antes da “big, beautiful bill” de Trump previam um rácio dívida/PIB de 252% no pior cenário de “acidente orçamental”, sublinhando as preocupações com a subida dos yields e a deterioração do apetite pelos ativos dos EUA.

Os mercados obrigacionistas estão atentos ao aumento da dívida dos EUA (36 biliões de dólares e a crescer), preocupados com a capacidade de reembolso dos investidores a longo prazo.

Nota: cenários em função das projeções de base do Congressional Budget Office (CBO) (março de 2025) para o défice primário e o crescimento nominal do PIB (antes de qualquer novo estímulo), exceto para o cenário de “acidente orçamental”, que pressupõe um aumento anual adicional do défice primário de 1%. Os cenários baseiam-se em diferentes pressupostos para a taxa de juro média da dívida pública (r). Fonte: Allianz Global Investors Global Economics & Strategy, Bloomberg, CBO (dados a 31 de março de 2025).

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Convicções por classe de ativos:

Na Europa, prevemos ventos favoráveis com o aumento do investimento em infraestruturas e indústrias estratégicas. O diferencial de crescimento dos lucros em relação aos EUA deverá diminuir em 2026.
Na Ásia, as evoluções em termos de IA vão ser um motor de crescimento e inovação, sobretudo na China. No Japão, a reflação e a reforma da governação empresarial estão a impulsionar os mercados, que também podem beneficiar de fluxos de capital que saem dos EUA.
O crescimento da Índia deverá voltar a acelerar devido a fatores orçamentais e monetários. No longo prazo, a demografia e os ganhos de produtividade deverão ser positivos.
Na tecnologia, para além da IA, acreditamos num interesse renovado no setor mais vasto dos semicondutores.
A curto prazo, a volatilidade associada às tarifas e os preços elevados devem pesar sobre as ações americanas, mas os EUA mantêm os principais pontos fortes estruturais: exposição do mercado à inovação e IA, cultura empresarial, mercado de trabalho flexível, retorno sobre o capital e demografia.

A curva de rendimentos deve inclinar, sobretudo nos EUA, devido aos riscos de crescimento e a preocupações orçamentais. O mercado obrigacionista poderá manter-se volátil; preferimos negociar taticamente em torno de posições estruturais.
Vemos valor nas gilts a 30 anos comparativamente aos títulos do Tesouro Americano. O contexto macroeconómico e político também nos parece favorecer os spreads soberanos da periferia do euro.
No crédito IG, os preços estão um pouco elevados, mas os fundamentos e os aspetos técnicos são favoráveis. Continuamos a preferir nomes de qualidade e não cíclicos.
Os spreads HY oferecem uma compensação limitada para qualquer aumento do incumprimento. Selecionamos títulos e mantemo-nos ligeiramente subponderados.
Nos mercados emergentes, preferimos as obrigações em moeda local, sobretudo com margem para cortes nas taxas, como na Indonésia. Também gostamos das taxas sul-africanas.
O dólar enfrenta dificuldades; favorecemos posições curtas face ao won sul-coreano, ao dólar de Singapura e ao real brasileiro, entre outras.

Estamos cautelosamente otimistas em relação às ações, com preferências regionais. As ações podem continuar a beneficiar de fatores técnicos a curto prazo, mas as ações americanas podem atingir um pico secular; outros mercados podem ter um melhor desempenho.
Damos preferência a ações da Zona Euro, com base na melhoria do sentimento, na política favorável do BCE e no aumento dos fluxos de capital.
Também damos preferência às obrigações soberanas da Zona Euro devido aos dados de uma inflação “suave” e aos fluxos de capital de refúgio, embora a convicção tenha diminuído. Estamos mais cautelosos em relação às obrigações do Tesouro Americano. A dívida dos países emergentes deverá beneficiar da disciplina fiscal e monetária do passado.
A fragilidade do dólar continua a ser o tema dominante nos mercados cambiais. Estamos positivos em relação ao euro e ao iene japonês. Os desafios ao excecionalismo americano e o aumento do peso da dívida pesam sobre o dólar.
O ouro continua a brilhar, apoiado por fortes compras dos bancos centrais. Embora as tensões geopolíticas possam levar a um aumento dos preços do petróleo a curto prazo, as preocupações com o excesso de oferta pesam sobre o preço. O cobre mantém-se dentro do intervalo; tarifas adicionais sobre este metal podem fazer subir o preço.

Oportunidades atuais

O desempenho dos mercados privados tem-se revelado mais estável (menos volátil) nos últimos períodos de turbulência, demonstrando que os ativos de mercados privados podem ajudar a estabilizar a carteira.
A diversificação é essencial. Os investidores em crédito privado ou em infraestruturas podem pensar na diversificação de duas formas: i) entre anos vintage (ano em que um fundo faz o primeiro investimento), para diminuir o risco de market timing; e ii) entre geografias, para evitar uma exposição excessiva a uma região.
A adição de ativos defensivos, como dívida privada a taxa variável e ações de infraestruturas, deverá ajudar a proteger as carteiras, se a inflação for controlada.
Se a inflação aumentar significativamente, os ativos reais e o crédito (cujos rendimentos estão frequentemente indexados à inflação) deverão beneficiar. O potencial de proteção contra a inflação das ações de infraestruturas foi demonstrado em 2022, quando a inflação disparou (ver gráfico).
Os secundários (participações em fundos de crédito existentes) continuam a evoluir enquanto opção defensiva num contexto de incerteza, falta de distribuição no mercado mais vasto e perdas nos mercados públicos.
A atividade de private equity ainda está à margem; esperamos uma recuperação quando a liquidez, a estabilidade e as perspetivas mais positivas se materializarem.
Os produtos do mercado privado semilíquidos de crescimento rápido podem ser uma boa entrada nos mercados privados (para uma posição inicial) ou ajudar no ajuste da alocação.

Atualização do desempenho do mercado: síntese por classe de ativos (EUR)

Em euros, as classes de ativos dos mercados privados apresentaram retornos de dois dígitos em 2024, também com a ajuda da apreciação de 7% do dólar ao longo do ano. A volatilidade a longo prazo tem sido consistentemente inferior à das ações, com um desempenho bastante superior na queda das ações em 2022.

Fonte: Allianz Global Investors, MSCI Private Capital e Bloomberg: TIR líquidas agrupadas em todos os anos vintage para mercados privados e rentabilidades totais para ações, todas a 31 de dezembro de 2024, em EUR. Esta informação é apenas para fins ilustrativos e não é garantia de resultados esperados nem indicativa de uma alocação futura. As rentabilidades passadas não são garantia de resultados futuros.

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